Jürgen Schuldt: La paradoja de los flujos internacionales de capital

Cuatro décadas atrás, el gran economista austríaco Fritz Machlup comparaba la exagerada acumulación de reservas internacionales (RIN) por parte de los bancos centrales europeos con las compras compulsivas de su señora 'Mitzi', que reventaba sus roperos con vestimenta que -para embeleso de las polillas- ni siquiera usaba. Si despertara hoy en día, don Fritz quedaría pasmado frente al cúmulo de RIN atesoradas por parte de la mayoría de bancos centrales y, para colmo, de los de las llamadas economías emergentes.

Este tema ha sido recogido recientemente por el destacado economista Larry Summers, para quien este sería el "más sorprendente desarrollo en el sistema financiero internacional" acaecido durante el último sexenio, en que paradójicamente los enormes flujos de capital emigraron de los países en desarrollo -que acumularon las RIN- a los países desarrollados. Por supuesto que esos fondos fueron destinados principalmente a financiar el enorme y aún creciente déficit externo de EEUU (que ya ha llegado al 7% de su PIB), con lo que este coloso ya no solo es el 'mayor poder mundial', sino que también se ha convertido en el 'mayor deudor mundial'. Para sorpresa de todos, la mayor parte de ese financiamiento ya no proviene de Japón o Alemania, sino de los gobiernos de países exportadores de petróleo y de los 'emergentes', que son los que más 'rines' acopiaron desde que se iniciara el boom global de los precios de las materias primas. Solo el año pasado, el atesoramiento mundial de RIN aumentó en 670.000 millones de dólares, en que China, Arabia Saudita y Rusia (recuerde que estos dos explican el 28% de la oferta mundial de petróleo), así como los países emergentes del Asia, amasaron dos terceras partes de ese aumento.

Nótese que en la época en que Mitzi atiborraba su ropería, bastaba que el banco central se acorazara frente a los potenciales embates externos con un stock de RIN equivalente a tres meses de importaciones. Sin embargo, desde la defunción de Bretton Woods (1971) y, sobre todo, desde que las economías abrieron abrupta e indiscriminadamente su cuenta de capitales a instancias del recetario del Consenso de Washington (y del FMI), nuestras economías están más expuestas a crisis financieras como las experimentadas a lo largo de los años noventa. De donde surgió un nuevo criterio (denominado 'Guidotti-Greenspan') para determinar la tenencia 'adecuada' de reservas (RIN), que debería ascender al equivalente del monto del servicio de la deuda externa de corto plazo. De acuerdo a esa pauta, según los cálculos de Summers, el exceso de reservas de los países 'en desarrollo' hacia fines del año pasado ascendía a dos millones de millones de dólares (es decir, a dos billones en español y a dos trillones en norteamericano), las que bien invertidas -asumiendo un rendimiento del 6%- equivaldrían a un apreciable 1,85% del PIB del conjunto de países en cuestión y que ahora no perciben.

Asimismo en el Perú se han venido acumulado reservas a un ritmo vertiginoso, las que también vienen apolillándose si tenemos presente que su rendimiento real apenas alcanza el 2% y que llegaría a cero si se siguiera depreciando el dólar. Sólo desde diciembre 2003 hasta ahora nuestras RIN aumentaron explosivamente en más de 5.000 millones de dólares, alcanzando los 15.300 millones, cifra que obviamente rebasa largamente el criterio Guidotti-Greenspan. Es cierto, sin embargo, que en nuestro caso -en tanto seguimos siendo un país altamente dolarizado- también habría que añadir a la relación otros rubros, en lo que denominaremos el criterio Dancourt (nuestro último presidente del Banco Central). Este incluiría, además de la deuda de corto plazo, tanto el servicio de la deuda externa de largo plazo (privada y pública) que debe realizarse en los próximos 12 meses, como (por lo menos, una parte de) los depósitos en moneda extranjera, para que el criterio sea más realista y su base más sólida. Nivel que nos blindaría plenamente contra embestidas especulativas. En cuyo caso el 'exceso' efectivo de RIN, conservadoramente hablando, no sería sino de unos dos mil millones de dólares.

Y, si continúa la catarata de exportaciones e inversión extranjera que alimenta nuestra economía, aunque también es cierto que las importaciones vienen acelerándose en el país y que se avizora una recesión leve (o no tanto) en EEUU para el próximo año, habría que pensar en dos temas críticos (y, al margen, esperemos que no se deje flotar libremente el tipo de cambio, muy en la línea del pensamiento ortodoxo del nuevo directorio): cómo usar las RIN excedentes y cómo hacer para que su rendimiento real sea mayor que el actual, dado que ahora sería prácticamente nulo. Las reservas 'básicas' de blindaje seguramente es sensato que se asignen de la manera más segura y líquida posible (a pesar de la potencial pérdida de capital), básicamente en bonos del Tesoro de EEUU. Pero, como ya lo decía Kenneth Rogoff, el hasta hace poco economista-jefe del FMI: "Una cosa es ahorrar para días lluviosos, pero acumular reservas en exceso es como construir el Arca de Noé".

A ese respecto cabría preguntarle a nuestro flamante nuevo Directorio del Banco Central de Reserva (BCR), siguiendo las preocupaciones de Summers, si utilizarán las reservas excedentes para estimular el crecimiento y la productividad o para asegurarle un rendimiento adecuado a nuestras RIN ¿Quizá facilitando la importación de bienes de capital y tecnología? ¿Para realizar inversiones de alto rendimiento social, en infraestructura, salud y educación? ¿Para prepagar deuda externa? ¿Invertirán en un portafolio variado de activos internacionales de alto rendimiento? A este último respecto, Summers ha propuesto la creación de un servicio internacional (¿administrado por el FMI o el FLAR?) en el que los países puedan invertir sus reservas excedentes sin asumir mayor responsabilidad política doméstica por el tipo de inversiones que decidirían y de sus resultados. También debería discutirse a nivel andino o sudamericano (como ya se planteara por Venezuela y Argentina a través del denominado 'Vínculo del Sur') las pautas de la Iniciativa Chiang-Mai propuesta por los países asiáticos para crear -modelo pigmeo y reflejo del FMI- una red regional de swaps monetarios bilaterales y de acuerdos de recompra, con lo que un país afectado por una crisis pueda disponer de una línea de crédito inmediata. Finalmente, si bien es un tema vedado, es el momento de volver a discutir la necesidad de controlar los flujos de capitales de corto plazo, por más irritación que cause en los centros financieros.

Como es evidente el manejo de las RIN requiere del mayor de los cuidados, en presencia de los colosales desequilibrios de la economía mundial. Porque cualquier estornudo menudo en el lugar más inverosímil (un pequeño país o un gran fondo de inversión), puede desatar un efecto manada que desembocaría en un tsunami financiero y económico global. Aunque las posibilidades mayores para que esto suceda provendrían de una caída más abrupta del mercado inmobiliario norteamericano, de un aumento de las tendencias proteccionistas en el Norte, de una revaluación exagerada del yuan (y la consecuente recesión china, que derrumbaría los precios de las principales materias primas), de alzas aceleradas de las tasas de interés o del precio del petróleo (con el consiguiente impacto inflacionario), de cambios en las tenencias de bonos y acciones de los exportadores de petróleo, entre otros.

Para terminar, seguramente que -en nuestro caso- para viabilizar la implementación de las iniciativas summersianas, tendrían que plasmarse en una nueva Ley Orgánica del BCR, dado que actualmente su directorio aparentemente tendría las manos atadas legalmente para administrar mejor las RIN. En pocas palabras, nos parece que todos estos temas deberían debatirse públicamente en el país (y en los de otras latitudes 'emergentes'), tanto por resultar financiera y económicamente cruciales, como porque es inmoral que un país pobre como el nuestro permita que las polillas engorden a costa de nuestras RIN excedentes.

11 de octubre del 2006.